本文為“潮來天青波瀾動”——中糧期貨新年策略會復蘇持續(xù)專場紀要。
1、復蘇之光漸暖能源市場
2021年原油市場整體溫和上漲，在大概率的疫情逐漸穩(wěn)定系統(tǒng)風險可控情境下，上半年漲勢比較確定目標布倫特55~60美元、核心交易疫苗、增產和通脹預期；下半年更傾向回調、震蕩回調至目標45~50美元、核心交易貨幣政策、流動性和增產。上半年疫苗帶來需求預期增長、及新一波財政刺激發(fā)力帶來的通脹預期，然而當價格達到55~60美元就逐漸驅使OPEC增產和頁巖油供給增加，逐漸回歸到新平衡。下半年需求復蘇趨向穩(wěn)定后、貨幣政策會先回歸常態(tài)從而帶來流動性緊張，進而造成進一步下行壓力、震蕩下行至45~50美元。從期限結構來看，近月contango遠月back的結構反應出了市場的這種預期，而且上半年需求復蘇的邏輯已經很大程度上被price in了，因此頂部的目標接近后、短期的回調也日益臨近。
2、水漲船未高 聚酯產業(yè)鏈艱難前行
聚酯原料端仍處于行業(yè)投產擴張期，這就決定了2021年PTA與MEG價格仍將處于弱周期，難以走出顯著的向上行情。近期PTA價格的上行主要來自成本推升和高持倉、高倉單帶來的現(xiàn)貨流動性短期緊張，但PTA的絕對庫存仍然處于高位，這樣的短期緊平衡隨著需求端季節(jié)性轉弱預期將有所緩解，而過剩的格局決定了PTA的加工費將在中長期處于壓縮態(tài)勢，直到利潤進一步壓縮導致老舊裝置停產為止?？傮wPTA未來價格仍將呈現(xiàn)隨成本端波動的態(tài)勢，按照Brent價格45-60美元計算，預計PTA波動區(qū)間在【3600,4500】，策略以區(qū)間操作為主，在短期油價上行的背景下，5月合約做空空間有限；9月合約由于存在倉單注銷因素，做空有相對較好的安全邊際。
乙二醇方面，2021年新投產壓力巨大，核心矛盾在于國內煤制與亞洲石油制裝置關于邊際產能的競爭。四季度以來進口石油制貨源由于經濟效益不好而供應縮減，造成短期供需結構良好，疊加低價格下資金的推動作用，盤面處于偏強態(tài)勢。但利潤轉好后進口端預期恢復，同時新增產能對2021年供需帶來巨大壓力，關注供應增量到來前的時間窗口期。策略方面短期不宜追高，春節(jié)后可擇機進行反套操作。
短纖方面，由于2020-2021產能增速偏低，總體供需格局良好，預期未來走勢將相對偏強?；诙汤w自身不適宜長期儲存的特征，短纖庫存長期偏低，在四季度需求增長后持續(xù)處于負庫存態(tài)勢，表現(xiàn)為一個易于做多的品種。目前短纖價格較之其他紡紗原料仍然處于低位，仍存在上行空間，但近期價格上行受成本端影響顯著，后市仍需關注原料端價格走勢。而目前5月合約基差過低，隨著未來倉單進入注冊期，或將對盤面價格帶來一定的壓力。策略方面以5-9正套為主，也可擇機做多加工利潤，進行多PF空TA操作。
3、復蘇暖風，花開白棉
從大的格局來看，當前棉花市場有三個特點：高庫存、低價格、低估值。據(jù)USDA，全球棉花庫消比為84.3%，這是2004年以來第4高的水平；棉價還是在（10000，16000）元/噸的歷史低位區(qū)間里面。鄭棉對大宗商品的估值在9.4，是2004年以來同期最低。估值優(yōu)勢持續(xù)吸引資金配置棉花：截至2020/12/29，美棉基金凈多市場占比33.2%，維持較高配置興趣；截至2021/1/7，鄭棉持倉折現(xiàn)貨375萬噸，近年同期歷史最高。如果有產業(yè)利多配合，這種格局棉價容易上漲。
目前產業(yè)方面的核心利多是消費復蘇，自8月開始全球棉紡強勁復蘇，中國、印度、巴基斯坦和越南基本上都處于近年來高位。雖然開工率高，但產成品庫存卻持續(xù)下降到近年歷史低位，產成品價格持續(xù)上漲，紡紗利潤較好驅動產業(yè)鏈進行原料主動補庫，帶動棉價同步上漲。新花的銷售轉好，截至2020年底，國內棉花銷售進度43.2%，同比增加4.8%。我們預計，棉紡消費復蘇的利多會持續(xù)2021年全年，疊加下年度減產預期，可能刺激棉價上漲到新的高度。目前，國際玉米棉花比價6.21，種植棉花的比價效應最低，邏輯上下年度植棉面積可能下降，可以從二三月份關注面積調查以及拉尼娜帶來的德州干旱情況。參考，棉花牛熊波動規(guī)律，這兩大利多驅動理論上會刺激棉價上漲至17000元/噸附近。
節(jié)奏方面，棉花主要受到政策和資金博弈的影響。人民幣升值導致內外價差擴大，目前內外棉價差約1500元/噸，收儲是熔斷狀態(tài)。截至20年12月31日，中國采購美棉97.9萬噸，同比增加123%。全疆成本均價約14925元/噸，折5月成本約15500元/噸，資金沖擊套保壓力，該位置可能反復，一旦有效突破行情可能加速。
4、庫存不知何時升，油脂依舊笑春風
2021年一季度，油脂的核心因素主要有三點，美豆價格的上漲，國內豆油消費良好導致庫存下降，產地棕櫚油也處于低庫存狀態(tài)中。在這個時間段內，預計價格仍將保持偏強運行，我們對于高點位置的判斷為棕櫚油7500，豆油8500。在2021年一季度之后，油脂的核心因素將會發(fā)生改變，隨著棕櫚油產量的恢復，產地庫存將會逐漸累積，壓力將會逐步凸顯，而國內方面，雖然飼料用量的增加會導致豆油消費保持良好，但由于供應的增加，國內豆油庫存也將逐漸回升，棕櫚油和菜油庫存處于低位的局面也將有所緩解。在今年二季度之后，由于利多因素的弱化，油脂價格牛市的大格局將會有所改變，轉向區(qū)間震蕩的走勢，我們對于棕櫚油底部的判斷為6000，豆油為7000。大家需要注意的是，國內外油脂庫存的回升會導致壓力的出現(xiàn)，但這并不意味著油脂價格的絕對反轉，價格整體還是將處于偏高的位置。
（文章來源：中糧期貨研究中心 柳瑾 陳陣 付斌 賈博鑫）
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