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4月底以來，CBOT美豆油持續(xù)拉升，CBOT美豆油12合約從26美分每磅不到的價(jià)格持續(xù)拉升到了8月初的31美分每磅的高位，然后開啟了這幾天的高位震蕩走勢(shì)，漲幅近20%。究其原因，除了棕櫚油上漲的帶動(dòng)之外，美豆油自身需求的旺盛也起到了至關(guān)重要的作用。強(qiáng)勁的需求是否能夠一直維系？美豆油價(jià)格是否能在創(chuàng)新高？我們接下來就來探討這個(gè)問題。

 

近兩年美豆油的總供給和總需求總體上保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，我們可以看到，美豆油的需求主要在兩個(gè)方面，一是生物柴油，二是食用、飼用以及工業(yè)用，其中生物柴油對(duì)美豆油的需求已經(jīng)超過了總需求的三分之一。

 

生物柴油對(duì)美豆油的需求增加支撐著美豆油的價(jià)格。EIA最新報(bào)告稱，美國(guó)5月生物柴油產(chǎn)量1.47億加侖，雖不及去年同期的1.55億加侖，但得益于豆油投料比例的大幅提升，豆油用量從去年同期的6.59億磅大增至7.78億磅，占比從64%增至71%，正是生物柴油對(duì)于美豆油旺盛的需求帶來了美豆油這一波靚麗的走勢(shì)。

 

但是這種需求會(huì)是持續(xù)的嗎？

 

生物柴油中，主要的投入的油料有菜籽油、玉米油、豆油、雞鴨油、牛油、地溝油、白色油脂，圖1是2017年來美生物柴油的投料結(jié)構(gòu)。我們可以看到，玉米油、豆油和地溝油的投料占比在今年發(fā)生了巨大的變化。

 

 

 

在上面這張折線圖中，我們可以更清楚的看到四、五月的玉米油和地溝油的投入明顯減少，低于正常水平，分別從1月份18%和12%的高點(diǎn)降到了5月份8%和4%的低點(diǎn)，而豆油的投入則顯著增加，從一月份的53%的低點(diǎn)一度上漲到71%的高點(diǎn)。近年來玉米油的投料比平均達(dá)15%，地溝油的投料比平均達(dá)到12%，而豆油的投料比平均為56%，五月份玉米油和地溝油的投入相比平均水平分別下降了7個(gè)百分點(diǎn)與8個(gè)百分點(diǎn)，而豆油的投入恰好彌補(bǔ)了前兩者的缺口，相比正常水平提升了15個(gè)百分點(diǎn)。

 

背后的邏輯比較明了，玉米油和豆油的供應(yīng)不足導(dǎo)致生物柴油制造商不得不尋找一個(gè)替代品，而一直以來都是主要投料的豆油就是一個(gè)很好的選擇，因此，豆油的需求在近幾個(gè)月增加，進(jìn)而提振了價(jià)格。

 

究其背后的原因，主要是疫情導(dǎo)致的。

 

受疫情沖擊的影響，乙醇的需求量顯著下降（見圖3）。我們可以看到，乙醇的需求量和美國(guó)國(guó)內(nèi)疫情的發(fā)展是幾乎同步的，三月下旬美國(guó)開始封城，乙醇的需求量立刻出現(xiàn)了急劇的下滑。

 

但是我們還可以看到的是，乙醇的需求量在四月底見底，隨著美國(guó)四月底五月初各州開始逐漸的復(fù)工復(fù)產(chǎn)，需求量逐漸反彈，到7上旬已經(jīng)達(dá)到疫情前的約90%的水平。雖然回升速度有所放緩，但總體向上的趨勢(shì)不變，大致可以推測(cè)出來截至現(xiàn)在為止美國(guó)乙醇的周度需求量水平大約已經(jīng)恢復(fù)到了近1000桶的水平，接近正常水平的95%。

 

我們按照1蒲式耳的玉米生產(chǎn)2.9加侖生物乙醇、16.5磅DDGS和0.55磅玉米油的投入產(chǎn)出比例，大致可以推算出作為乙醇的副產(chǎn)品的玉米油的生產(chǎn)情況，如圖4所示：

 

我們根據(jù)推測(cè)的玉米油周度日產(chǎn)量推算出月度的產(chǎn)量，然后與USDA提供的數(shù)據(jù)做了一個(gè)大致的比較，如上圖所示，推測(cè)的數(shù)據(jù)雖然有一定偏差，但總的趨勢(shì)與USDA的數(shù)據(jù)基本一致，USDA暫未統(tǒng)計(jì)出美國(guó)玉米油七月的壓榨量，但我們可以大致根據(jù)乙醇的產(chǎn)量推測(cè)出玉米油的產(chǎn)量，這個(gè)產(chǎn)量應(yīng)該會(huì)略低于三月的產(chǎn)量，同時(shí)略高于六月的產(chǎn)量，推測(cè)會(huì)介于在1.6億磅到1.7億磅之間。這個(gè)產(chǎn)量已經(jīng)距疫情前的正常產(chǎn)量相差不多，大致相當(dāng)于疫情前的95%的水平。

 

隨著玉米油產(chǎn)量的恢復(fù)，那么推測(cè)玉米油的投料占比也會(huì)逐步恢復(fù)到10%-12%的正常水平，相應(yīng)的豆油的投料占比也會(huì)減少2到4個(gè)百分點(diǎn)。

 

此外，隨著美國(guó)餐飲的解封，餐飲的的需求會(huì)增加，地溝油的投料比也會(huì)有所回升。下表展示了今年以來的地溝油產(chǎn)量以及去年同期的產(chǎn)量。根據(jù)USDA提供的數(shù)據(jù)，地溝油的產(chǎn)量在四五月份下滑得非常明顯，同比下滑了14%、27%，隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)的推進(jìn)，六月份地溝油的產(chǎn)量有了明顯的回升，同比下滑的幅度縮小到了10%以內(nèi)，環(huán)比增加了28%。

 

那么，隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)的繼續(xù)，餐飲業(yè)的需求將繼續(xù)恢復(fù)，地溝油的供給也持續(xù)回升，進(jìn)一步擠壓生物柴油對(duì)豆油的需求，估計(jì)生物柴油中地溝油的投料比在7月會(huì)恢復(fù)到8%-10%的水平，相應(yīng)的豆油的投入比會(huì)減少4到6個(gè)百分點(diǎn)。

 

根據(jù)以上的信息，我們推測(cè)七八月份，隨著地溝油與玉米油產(chǎn)量的恢復(fù)，將會(huì)使得豆油在生物柴油中的投入比減少6到10個(gè)百分點(diǎn)，也就是恢復(fù)至65%-61%的水平。

 

八月以來的豆油走勢(shì)也證實(shí)了這個(gè)推測(cè)，美豆油的生物柴油投料需求減弱，自然美豆油價(jià)格也難以有足夠的動(dòng)力上漲，所以也就有了這幾天的高位震蕩回調(diào)。

 

未來，從短期來看，雖然美國(guó)國(guó)內(nèi)的疫情并未得到完全控制，短期完全復(fù)工復(fù)產(chǎn)的可能性不大，但對(duì)乙醇的需求，還是餐飲業(yè)的需求，都會(huì)有一定的回升，生物柴油中美豆油的投料占比也會(huì)隨之而有所下降，恢復(fù)至60%左右，美豆油的價(jià)格受此需求影響震蕩下調(diào)可能性較大。

 

在中長(zhǎng)期，生物柴油對(duì)美豆油需求旺盛這種狀況將得到根本的改變，人類戰(zhàn)勝疫情是遲早的事情，那么隨著乙醇需求的回升以及餐飲業(yè)的重新旺盛，玉米油與地溝油的投入終將恢復(fù)正常，豆油的在生物柴油中的投料比也將恢復(fù)到疫情前的一個(gè)正常水平，長(zhǎng)期的需求減弱將對(duì)美豆油的價(jià)格形成更大的壓力。

 

對(duì)年度生物柴油需求量的估計(jì)

 

年度的生物柴油的美豆油需求量計(jì)算周期是次年10月到本年9月，現(xiàn)在我們已經(jīng)可以得到本年份前五個(gè)月的需求量，只需要估計(jì)出7-9月份的生物柴油對(duì)豆油的需求量就可以得到整個(gè)年度的生物柴油需求量，從而來衡量美豆油的供需情況。為了得到一個(gè)較為準(zhǔn)確的估算結(jié)果，我們決定先估算生物柴油的產(chǎn)量，然后再利用生物柴油的油料投入產(chǎn)出比估計(jì)整個(gè)油料的用量，然后再估計(jì)美豆油投料比，根據(jù)這個(gè)投料比計(jì)算美豆油未來幾個(gè)月的需求量。我們這樣估計(jì)的原因一是因?yàn)樯锊裼偷漠a(chǎn)量比較穩(wěn)定且利于估算，二是因?yàn)樯锊裼偷挠土贤度氘a(chǎn)出比十分穩(wěn)定。

 

我們先估計(jì)生物柴油的月度產(chǎn)量。如下圖所示，生物柴油的月度產(chǎn)量近幾年都是呈增長(zhǎng)的趨勢(shì)的。不過近兩年來這個(gè)趨勢(shì)有所緩解，尤其是疫情爆發(fā)以來，月度產(chǎn)量同比還有所下降，不過下降的幅度不大，4月同比下降了9百萬加侖，5月同比下降了8百萬加侖，隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)的推進(jìn)，每月同比恢復(fù)1百萬加侖是屬于正常范圍內(nèi)的，所以我們估計(jì)6-9月的生物柴油約為135百萬加侖、153百萬加侖、151百萬加侖、138百萬加侖。

 

然后我們根據(jù)過往十年的數(shù)據(jù)制作了一個(gè)展示油料投入產(chǎn)出比的折線圖，如圖7所示，可以看到，油料的投入產(chǎn)出比一直以來都比較穩(wěn)定，都是在7磅:1加侖的上下波動(dòng)，所以我們可以利用平均值7.12磅：1加侖來進(jìn)行計(jì)算。

 

最后，我們還需要估計(jì)美豆油的投料比，根據(jù)上文的分析，美豆油的投料比在7-8月大約會(huì)恢復(fù)至61-65%的水平，我們按照等差減少做一個(gè)簡(jiǎn)單的估計(jì)，以每月減少3%來進(jìn)行計(jì)算，推測(cè)6-9月的投料比分別是68%、65%、62%、59%。

 

有了以上的數(shù)據(jù)，我們可以計(jì)算出6-9月的美豆油需求量，計(jì)算公式是“生物柴油產(chǎn)出*油料投入產(chǎn)出比*玉米油的投料比”，最終計(jì)算出來，6-9月的美豆油需求量分別為654百萬磅、708百萬磅、666百萬磅、580百萬磅，同時(shí)我們也可以得到年度的美豆油需求量，約為7435百萬磅，這與USDA的估計(jì)值（7400百萬磅）幾乎差不多。從這個(gè)角度來看，美豆油的需求也完全在預(yù)期之類，沒有明顯的超預(yù)期的需求，自然也沒有繼續(xù)上漲創(chuàng)新高的強(qiáng)大動(dòng)力。

 

總的來看，雖然疫情在美國(guó)暫未得到全面控制，但發(fā)展的大勢(shì)是明了的，美國(guó)的復(fù)工復(fù)產(chǎn)一直在持續(xù)進(jìn)行，生物柴油對(duì)于豆油的需求自然也會(huì)回落，并且只要我們把眼光放長(zhǎng)遠(yuǎn)，就更能明白現(xiàn)階段的需求并不具有長(zhǎng)期性，生物柴油中豆油如此至高的投料比不是常態(tài)，美豆油的高需求長(zhǎng)期終將難以維系，美豆油價(jià)格也將難以再創(chuàng)新高。