在雞蛋，蘋果上市之前上，農(nóng)產(chǎn)品通常是大宗商品舞臺(tái)上穿著透明色的龍?zhí)?，直至今日多?shù)券商的FICC團(tuán)隊(duì)都不曾覆蓋農(nóng)產(chǎn)品，所以如果商品研究存在鄙視鏈的話，農(nóng)產(chǎn)品研究應(yīng)該處在鏈條的底端，但最近幾年總有些時(shí)刻，我們公眾號(hào)會(huì)迎來(lái)一波異常加速的新增流量，這通常也是農(nóng)產(chǎn)品行情逆風(fēng)翻盤的號(hào)角。
數(shù)據(jù)來(lái)源：CFC農(nóng)產(chǎn)品研究
在過(guò)去的3周里，雖然同比10.4%的M2和不及預(yù)期的地產(chǎn)數(shù)據(jù)引發(fā)了黑色慘案，但多頭資本永遠(yuǎn)貪婪和善變，風(fēng)水的輪換到了農(nóng)產(chǎn)品上，9月以來(lái)油脂和玉米分別錄得17%和29%的漲幅，以至于市場(chǎng)傳出多農(nóng)產(chǎn)品空黑色的號(hào)角。
數(shù)據(jù)來(lái)源：CFC農(nóng)產(chǎn)品研究
CPI和PPI的關(guān)系難以解釋資本為何拉出工業(yè)品和農(nóng)產(chǎn)品的巨大走勢(shì)裂口
從我們的研究經(jīng)驗(yàn)上看，拉出工業(yè)品和農(nóng)產(chǎn)品走勢(shì)裂口的往往跟CPI和PPI的走勢(shì)無(wú)關(guān)，資金在農(nóng)產(chǎn)品上激昂青云多數(shù)是源于以下幾個(gè)預(yù)期：1.干旱和蝗災(zāi)導(dǎo)致糧食絕收。2.貿(mào)易政策的突變。3.大國(guó)間的軍事行動(dòng)。在國(guó)內(nèi)貨幣政策邊際收緊的時(shí)候，這幾項(xiàng)預(yù)期都足以充當(dāng)投機(jī)客眼中的星星之火，農(nóng)產(chǎn)品便是那堆枯草干柴。
我們做研究免不了經(jīng)歷為價(jià)格尋找故事時(shí)后知后覺(jué)的尷尬，而市場(chǎng)中各路邏輯也完美遵從叢林法則，當(dāng)我們?cè)诳吹今R來(lái)棕櫚行業(yè)用工短缺時(shí)候，我們想到了發(fā)展中國(guó)家或即將經(jīng)歷劉易斯拐點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)體在走過(guò)劉易斯拐點(diǎn)之后，往往伴隨著較長(zhǎng)時(shí)間低端勞動(dòng)力工資水平的快速上漲，很難用機(jī)械替代人力的農(nóng)業(yè)生產(chǎn)等低端勞動(dòng)密集程度高的農(nóng)產(chǎn)品將出現(xiàn)顯著的價(jià)格上漲。但很快發(fā)現(xiàn)這條路徑是說(shuō)不通的：
1.包括美國(guó)，中國(guó)在內(nèi)的經(jīng)濟(jì)體，農(nóng)業(yè)用工成本在2017年后增長(zhǎng)是緩慢的，菲利普斯曲線的階段失效，整體失業(yè)率的下降并沒(méi)有帶來(lái)顯著的通脹。背后原因是在智能制造全面鋪開(kāi)之后，低端勞動(dòng)力市場(chǎng)供應(yīng)充裕，導(dǎo)致工人對(duì)工資的溢價(jià)能力較20年前大幅降低。在中國(guó)，春節(jié)返鄉(xiāng)的摩托車大軍數(shù)量已于2012年見(jiàn)頂。
2.工資上漲引發(fā)產(chǎn)成品漲價(jià)是成本驅(qū)動(dòng)的，目前的馬棕、美豆、國(guó)內(nèi)玉米等農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)地超過(guò)了種植成本。（種植成本：棕櫚油1800林吉特，國(guó)內(nèi)玉米1500元每噸，國(guó)產(chǎn)大豆含補(bǔ)貼4200元每噸，美豆890美分）
數(shù)據(jù)來(lái)源：CFC農(nóng)產(chǎn)品研究
雖然我們尚未在事實(shí)端完全理解本輪農(nóng)產(chǎn)品的大漲，但期貨市場(chǎng)本身情感真實(shí)勝于事實(shí)真實(shí)。情緒在鮮衣怒馬的外衣下，預(yù)期總高于實(shí)質(zhì)，此時(shí)基差通常富有飽滿的彈性，作為多頭的安全邊際，因?yàn)榇航喯戎?，現(xiàn)貨市場(chǎng)反饋遠(yuǎn)比期貨市場(chǎng)激烈，近月的豆油和棕櫚油現(xiàn)貨基差已經(jīng)普遍站上300元每噸，掌握著高基差這張底牌，多頭的力量自然積微成著。
2020年農(nóng)產(chǎn)品行情的一大懸案：豆油去哪兒了？
投資是認(rèn)知的變現(xiàn)，但杠桿能放大偏見(jiàn)。做商品投研，總是需要穿過(guò)情緒和標(biāo)簽，從事實(shí)入手了解預(yù)期，克服偏見(jiàn)。第一步是厘清已有的判斷，第二步是誠(chéng)實(shí)對(duì)待新的證據(jù)。當(dāng)豆油現(xiàn)貨沖破了7500元每噸時(shí)，用來(lái)解釋行情的就不能僅僅是127萬(wàn)噸的庫(kù)存。過(guò)去我們團(tuán)隊(duì)在研究油脂行情時(shí)，不斷提出“豆油去哪兒了？”的話題。
我們發(fā)現(xiàn)以下幾條線索：
1、2020年年初至今，全國(guó)大豆壓榨8802萬(wàn)噸，較2019年同期增加514萬(wàn)噸。
2、截止目前全國(guó)豆油庫(kù)存127萬(wàn)噸，較去年同期減少6萬(wàn)噸。
3、2020年年初至今豆油進(jìn)口較去年同期增加約18萬(wàn)噸
這說(shuō)明2020年至今的豆油消費(fèi)較去年同期年增加了122萬(wàn)噸。豆油消費(fèi)通常主要以餐飲，家用，食品加工和工業(yè)加工為主，從帶來(lái)增量貢獻(xiàn)的結(jié)構(gòu)上看，今年變動(dòng)較大的是餐飲和飼用。通過(guò)行業(yè)調(diào)研我們推算年初至今飼料用豆油增量70萬(wàn)噸，餐飲用豆油減少90萬(wàn)噸（考慮了替代棕櫚油增加20萬(wàn)噸的消費(fèi)），可以得到——用于其他項(xiàng)的豆油消費(fèi)增量為142萬(wàn)噸，而這個(gè)增量大概率歸于國(guó)家儲(chǔ)備，四季度進(jìn)儲(chǔ)備的量或仍有50萬(wàn)左右，2020年全年國(guó)家儲(chǔ)備預(yù)計(jì)將增加約200萬(wàn)噸豆油，這將為累庫(kù)形成巨大阻礙。
問(wèn)題總是有非常強(qiáng)的生命力往深處延展，豆油去哪兒的案子破了之后，不得不去思考為什么在當(dāng)前幾乎無(wú)視收購(gòu)成本進(jìn)行如此大量國(guó)儲(chǔ)。無(wú)獨(dú)有偶，市場(chǎng)消息指出：中國(guó)計(jì)劃將大豆儲(chǔ)備增加至1800萬(wàn)噸，目前計(jì)劃為1500萬(wàn)噸，包400萬(wàn)噸輪儲(chǔ)。
我國(guó)很難實(shí)現(xiàn)實(shí)現(xiàn)農(nóng)產(chǎn)品完全自給自足
中國(guó)的耕地面積20億畝，據(jù)全球第四，但人均耕地面積不足世界平均水平的三分之一，這決定了我國(guó)難以避免將依賴農(nóng)產(chǎn)品進(jìn)口實(shí)現(xiàn)供需平衡，目前我國(guó)進(jìn)口依存度最大的農(nóng)產(chǎn)品正是大豆，此外玉米，棉花，白糖的進(jìn)口量也相對(duì)較大。我們做了個(gè)簡(jiǎn)單的測(cè)算，中國(guó)要完成農(nóng)產(chǎn)品的完全自給自足，在現(xiàn)有的種植條件下至少需要新增約8億畝土地才能實(shí)現(xiàn)，這相當(dāng)于現(xiàn)有耕地面積的40%。這下表的作物所需耕地面積明細(xì)中，大豆缺口是非常突出的，但因?yàn)榇蠖沟膫}(cāng)儲(chǔ)條件要求高，倉(cāng)容有局限，不難理解國(guó)家以增加豆油儲(chǔ)備的形式變現(xiàn)儲(chǔ)存大豆。（撇除豆粕，100萬(wàn)噸豆油相當(dāng)于530萬(wàn)噸大豆）
數(shù)據(jù)來(lái)源：CFC農(nóng)產(chǎn)品研究
增加糧食儲(chǔ)備和鼓勵(lì)節(jié)約糧食的并舉給出了市場(chǎng)產(chǎn)生糧食安全憂慮的緣由。另外不得不考慮當(dāng)下全球貿(mào)易新局面和當(dāng)下的中印關(guān)系，臺(tái)海局勢(shì)和中美關(guān)系。日前，加拿大外交部表示加拿大放棄與中國(guó)的自由貿(mào)易談判，與此同時(shí)，中印邊境地區(qū)出現(xiàn)沖突，而美國(guó)和臺(tái)灣間的互動(dòng)到了新的程度，我國(guó)以“并不存在海峽中線”回應(yīng)，表明了堅(jiān)決捍衛(wèi)國(guó)家主權(quán)和領(lǐng)土完整的主張。
處在2020年冬季疫情復(fù)燃和臺(tái)海關(guān)系緊張的預(yù)期當(dāng)中，一面是相對(duì)高企的糧食價(jià)格，一面是對(duì)未來(lái)糧食安全的憂慮，政策的選擇更傾向于群體利益的那面。零和的博弈中，選擇了安全，也就選擇了放棄成本優(yōu)勢(shì)。我們復(fù)盤了過(guò)去2個(gè)月CBOT大豆市場(chǎng)的走勢(shì)，美豆11月合約走出了最近30年來(lái)8月-9月的最強(qiáng)行情，美豆基金多頭凈持倉(cāng)一路增至近20萬(wàn)手，但期貨市場(chǎng)里狂歡和失意注定共存，國(guó)內(nèi)大豆進(jìn)口完稅價(jià)格只是其中一個(gè)負(fù)重。
沒(méi)有人能真正的統(tǒng)治和預(yù)知市場(chǎng)好惡，我們只能在既有經(jīng)驗(yàn)下盡可能客觀地推測(cè)，過(guò)去的人類歷史上，每一次世界第一的地位面臨被取代的考驗(yàn)時(shí)，全球經(jīng)濟(jì)都將出現(xiàn)曲折和陣痛。國(guó)家間的暴力是人類競(jìng)爭(zhēng)的最終極形式。我們憑借已有的局限經(jīng)驗(yàn)判斷，在目前的國(guó)際背景下，預(yù)計(jì)四季度的資產(chǎn)價(jià)格仍將保持高波動(dòng)性，其中以銅為代表的基本金屬有望上漲明顯，而農(nóng)產(chǎn)品的價(jià)格多以短期上漲為主，一旦情緒翻車，踩踏也在所難免。謹(jǐn)慎性的需求下的儲(chǔ)備增加終究會(huì)到頭，庫(kù)存搬家并不是能提供穩(wěn)固的消費(fèi)增量，否則市場(chǎng)也不會(huì)出現(xiàn)2014年的玉米和2012年后的豆油價(jià)格波動(dòng)。但在諸多農(nóng)產(chǎn)品中我們?nèi)钥春糜衩缀桶滋堑拈L(zhǎng)期趨勢(shì)，對(duì)于油脂和棉花持謹(jǐn)慎態(tài)度。（文章來(lái)源：中信建投期貨 作者姓名：田亞雄）
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